包鋼股份于2013年12月30日晚公告，擬非公開發(fā)行股票融資不超過298億元向集團購買相關(guān)資產(chǎn)，其中273億（預(yù)估值）用于購買①白云鄂博（含稀土）尾礦庫，剩余資金用于購買②選礦相關(guān)資產(chǎn)、③白云鄂博礦綜合利用項目選鐵相關(guān)資產(chǎn)及補充流動資金。這預(yù)示包鋼股份逐步控制白云鄂博稀土資源，實現(xiàn)從單純鋼鐵公司到稀土資源平臺的華麗轉(zhuǎn)身。
1.1綜合利用項目：鐵礦關(guān)聯(lián)交易前移、擁有稀土資源并鎖住稀選上游注入的三大資產(chǎn)之一的綜合利用項目（鐵選部分）選鐵相關(guān)資產(chǎn)包括選鐵生產(chǎn)線、公輔設(shè)施及相應(yīng)的尾礦庫等，主要用于白云鄂博鐵礦氧化礦的選礦生產(chǎn)，并貯存產(chǎn)生的尾礦資源；考慮到鈮、鈧等金屬產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用尚在培育等原因，其后續(xù)的稀選和鈮、鈧、螢石等綜合利用環(huán)節(jié)尚留在集團公司。
本次擬收購的資產(chǎn)范圍為白云鄂博礦綜合利用項目項目選鐵相關(guān)資產(chǎn)，包括選鐵生產(chǎn)線、公輔設(shè)施及相應(yīng)的尾礦庫等，主要用于白云鄂博鐵礦氧化礦的選礦生產(chǎn)以及尾礦資源的儲存。
注入該資產(chǎn)能將包鋼股份與包鋼集團的①鐵礦石關(guān)聯(lián)交易從鐵精粉提升至白云鄂博原礦，延長產(chǎn)業(yè)鏈增加利潤；②控制住稀土采選的上游鐵選環(huán)節(jié)，為長期稀土資源利用做準(zhǔn)備；③留存并擁有鐵礦石選礦后產(chǎn)生的尾礦中稀土、鈮等伴生資源。
白云鄂博礦綜合利用項目項目每年處理氧化礦礦石600萬噸，其中新建氧化礦選礦生產(chǎn)線年產(chǎn)能280萬噸，利用現(xiàn)有沃爾特選礦廠年產(chǎn)能320萬噸（委托加工）。截至2013年9月30日，白云鄂博礦綜合利用項目項目選鐵相關(guān)資產(chǎn)的賬面價值（未經(jīng)審計）為：在建工程12.5億元人民幣，建設(shè)周期為2年，擬于2014年中期建成投產(chǎn)。
本次擬收購的白云鄂博礦綜合利用項目項目選鐵相關(guān)資產(chǎn)每年將產(chǎn)生鐵精礦（品位64.5%）約200萬噸，形成的尾礦用于進一步選別稀土、鈮、螢石等礦產(chǎn)資源。
預(yù)計綜合利用項目14、15、16年將增厚EPS0.03、0.05、0.06元。我們認(rèn)為，該項目投產(chǎn)后將直接從三方面為公司貢獻業(yè)績：①承接集團公司對包鋼稀土的稀土原漿關(guān)聯(lián)交易：按稀土原漿年產(chǎn)量400噸（14年200噸），關(guān)聯(lián)交易價格140元/噸計算，2014、2015年將分別實現(xiàn)利潤2.5億、5億元（凈利率90%），而在未來提價的情況下這一部分利潤仍將增加；②原礦至鐵精礦環(huán)節(jié)利潤歸屬上市公司：按凈利潤100元/噸計算，2014年將貢獻1億元凈利潤、2015年及之后將每年貢獻2億元凈利潤；③節(jié)省白云鄂博礦區(qū)至包鋼選礦廠原礦運輸費用：按當(dāng)前150公里的運費30元/噸計算，2014年將節(jié)省運費0.9億元，2015年及之后將每年節(jié)省運費1.8億元；綜合測算，按發(fā)行后總股本163億股計算14年、15年、16年將每年增厚EPS0.03、0.05、0.06元。
值得注意的是，即便不考慮鐵礦石利潤，注入后白云鄂博開采后的稀土礦漿歸包鋼股份所有，這一塊承載集團公司對包鋼稀土的關(guān)聯(lián)交易當(dāng)年年凈利就有約5億元，按20倍PE估值該塊資產(chǎn)也將達到100億元。
而我們測算中即便在2016年使用的稀土原漿關(guān)聯(lián)交易價格也是保守的（210元/噸），按照公司兩年后關(guān)聯(lián)交易定價市場化的想法，16年起包鋼股份與包鋼稀土進行稀土原漿（鐵礦尾礦）的關(guān)聯(lián)交易價格可能會有數(shù)倍的漲幅。
1.2選礦廠：打開尾礦庫稀土資源變現(xiàn)空間注入的三大資產(chǎn)之二的選礦廠為包鋼集團擁有的對白云鄂博原礦進行采選鐵精粉和稀土原漿的鐵精礦生產(chǎn)基地，年處理白云鄂博原礦1200萬噸，其中氧化礦600萬噸，磁鐵礦600萬噸；而600萬噸氧化礦山上項目建成后（即前文綜合利用項目），山下600萬噸磁鐵礦繼續(xù)生產(chǎn)鐵精礦，而另外600萬噸氧化礦產(chǎn)能未來很有可能改造成尾礦庫（壩）的稀土資源綜合利用項目以實現(xiàn)山下尾礦庫稀土資源的變現(xiàn)。
本次擬收購的選礦相關(guān)資產(chǎn)主要包括房屋建筑物、機器設(shè)備等固定資產(chǎn)以及部分在建工程，均為包鋼集團通過自行購置或建造等方式取得，且包鋼集團擁有房屋建筑物及車輛的權(quán)屬證書，上述資產(chǎn)歸屬于包鋼集團所有。包鋼集團選礦相關(guān)資產(chǎn)的權(quán)屬清晰，不存在權(quán)利受限、權(quán)屬爭議或者妨礙權(quán)屬轉(zhuǎn)移的其他情況。選礦相關(guān)資產(chǎn)用地的土地使用權(quán)屬于包鋼集團，本公司將與包鋼集團協(xié)商租賃使用。
2012年度，包鋼集團選礦相關(guān)資產(chǎn)合計處理白云鄂博鐵礦石約1250萬噸，為巴潤礦業(yè)加工礦石數(shù)量超300萬噸，生產(chǎn)鐵精礦數(shù)量超700萬噸，對外提供尾礦相關(guān)資源約380萬噸（尾礦相關(guān)資源含稅交易金額超過7億元），產(chǎn)能利用率處于較高水平。
預(yù)計選礦廠及尾礦庫14、16、20年增厚EPS0.01元、0.02、0.20元。我們認(rèn)為，該項目投產(chǎn)后將直接從兩方面為公司貢獻業(yè)績：①原礦至鐵精礦環(huán)節(jié)利潤歸屬上市公司：按凈利潤100元/噸計算，2014年開始將每年持續(xù)貢獻2億元凈利潤；②16年開始對尾礦庫資源利用進行變現(xiàn)：我們預(yù)計尾礦庫在1-2年內(nèi)進行封存治理與環(huán)境保護，并在兩年后進行逐步開發(fā)利用，屆時山下600萬噸氧化礦選礦項目將逐步改造成尾礦綜合利用項目，并將在2016-2020年間逐漸達產(chǎn)，按600元/噸綜合利用凈利潤計算，到16年尾礦綜合利用將實現(xiàn)凈利潤1.8億元，到2020年凈利潤或?qū)⑦_到36億元；綜合測算，按發(fā)行后總股本163億股計算14、16、20年將每年增厚EPS0.01、0.02、0.20元。
值得注意的是，即便不考慮鐵礦石利潤，尾礦庫綜合利用項目或在2020年實現(xiàn)36億元利潤貢獻，考慮到時間因素，按7倍PE估值該塊資產(chǎn)價值約270億元。
而我們測算中使用的尾礦開發(fā)噸凈利潤也是保守的（600元/噸），實際上若未來公司將稀土原漿進一步提煉成稀土精礦，并加大對鈮、鈧、釷、鈦等金屬的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，潛在資源變現(xiàn)價值則空間極大。
1.3尾礦庫：打造全球最大輕稀土上市資源平臺注入的三大資產(chǎn)之三為尾礦庫，也是此次注入資產(chǎn)價值最大的一塊（273億元）。
包鋼集團下屬尾礦庫自1965年建成以來主要用于貯存包鋼集團選礦相關(guān)資產(chǎn)選別鐵精礦后產(chǎn)生的尾礦。
包鋼集團白云鄂博鐵礦為多金屬伴生礦，包鋼集團及其下屬企業(yè)目前主要采選鐵礦及部分稀土礦，受過去幾十年來選礦工藝、設(shè)備和技術(shù)等條件的限制，該尾礦庫中仍存在大量的鐵資源，其余與鐵礦共生的稀土、鈮、鈧、鈦等資源全部隨尾礦泥堆存于尾礦庫中，經(jīng)選礦富集，尾礦中資源的含量均有所提高。根據(jù)內(nèi)蒙古自治區(qū)第五地質(zhì)礦產(chǎn)勘查開發(fā)院2013年12月編制的《內(nèi)蒙古自治區(qū)包頭市包鋼白云鄂博鐵礦選礦尾礦資源儲量核實報告》，截至2013年11月30日，該尾礦庫的尾礦資源儲量為19712.49萬噸，資源儲量類型為控制的經(jīng)濟基礎(chǔ)儲量（122b），稀土氧化物（REO）品位達7.00%，富集度相對原礦高。
公司收購尾礦庫資產(chǎn)后，將相應(yīng)擁有尾礦庫中的稀土、鈮、鈧、鈦等資源，按照未來規(guī)劃，尾礦庫資產(chǎn)的尾礦資源開發(fā)利用工程將逐步開始實施，該工程以開發(fā)鐵、稀土、鈮等礦產(chǎn)資源為依托，提高資源綜合利用率，并減少環(huán)境污染危害，消除安全隱患，公司將從中獲取收益。
作為包鋼集團重要的資源保護設(shè)施，本次擬收購的尾礦庫資產(chǎn)中蘊藏了豐富的鐵、稀土、氟化物（螢石）、鈮、鈧、鈦等資源，且經(jīng)過選礦富集后的資源品位有所提高。根據(jù)內(nèi)蒙古自治區(qū)第五地質(zhì)礦產(chǎn)勘查開發(fā)院2013年12月編制的《內(nèi)蒙古自治區(qū)包頭市包鋼白云鄂博鐵礦選礦尾礦資源儲量核實報告》，截至2013年11月30日，該尾礦庫的尾礦資源儲量為19,712.49萬噸，資源儲量類型為控制的經(jīng)濟基礎(chǔ)儲量（122b）。
此外，根據(jù)本公司與包鋼集團簽訂的《排他性礦石供應(yīng)協(xié)議》，本次交易完成后，本公司對包鋼集團下屬白云鄂博地區(qū)鐵礦石及其相關(guān)資源擁有排他性購買權(quán)，包鋼集團供應(yīng)的礦石經(jīng)過包鋼股份選礦后產(chǎn)生的尾礦歸屬于包鋼股份。這將進一步提升包鋼股份未來相關(guān)資源的擁有量，夯實鐵礦、稀土等資源儲量的領(lǐng)先地位。
尾礦庫中期變現(xiàn)價值我們在選礦廠部分已測算約270億元，若未來公司將稀土原漿進一步提煉成稀土精礦并加大對鈮、鈧、釷、鈦等金屬的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，長期變現(xiàn)價值將遠大于這個數(shù)目。同時我們認(rèn)為輕稀土資源相較重稀土更具廣泛民用應(yīng)用空間，我們相信輕稀土民用需求的打開和相關(guān)政策的放開有望使得輕稀土下游需求爆發(fā)。
因此包鋼股份稀土資源變現(xiàn)并非僅限于與包鋼稀土的關(guān)聯(lián)交易。
投資建議預(yù)計公司14、15、16年EPS分別為0.08、0.11、0.18元，給予"買入"評級。
若資產(chǎn)注入完成，我們預(yù)計公司2014、15、16年EPS將分別達0.08、0.11、0.17元（163億股本），對應(yīng)PE48X、34X、22X；考慮到資產(chǎn)注入仍存不確定性，我們暫不考慮注入資產(chǎn)對EPS的影響，預(yù)計公司2014、15、16年EPS分別為0.08、0.11、0.18元（80億股本，163億股本則為0.05、0.07、0.09元），對應(yīng)PE48X、34X、23X。
我們認(rèn)為隨著公司逐步向稀土資源平臺轉(zhuǎn)型，將成為全球最大輕稀土資源平臺，同時不排除未來介入稀土精礦的生產(chǎn)，市值有望達千億，同時公司未來幾年P(guān)E并未反映公司實際價值，給予"買入"評級。